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敞开门户，静观其变：香港联合交易所2026年上市机制改革

13 August 2026

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香港联合交易所有限公司（“联交所”）于2026年3月13日刊发咨询文件，就一系列旨在提升香港上市机制竞争力的拟议改革征询市场意见（“咨询文件”）。在咨询期结束后，联交所于2026年7月24日刊发其咨询总结，确认拟议改革将予实施，并根据收到的反馈意见作出若干调整（“咨询总结”）。本次改革涵盖三个领域，即不同投票权制度、海外上市发行人的上市途径，以及首次上市规定及安排。本次改革是联交所竞争力检讨计划两阶段改革中的第一阶段。联交所表示，将于日后另行进一步咨询，就第二阶段进行检讨。

本通讯旨在列明潜在上市申请人应知悉的重要日期及过渡安排，为不同类别的持份者提供参考指南，概述各改革领域下采纳的主要建议，并指出联交所维持现状的事项，以及介绍下一阶段改革。

第一节：生效日期及过渡安排

咨询总结下采纳的建议于2026年7月24日刊发当日起即时生效。截至该日，根据《主板上市规则》（“《上市规则》”）第8章尚有待审批上市申请的申请人，可向联交所申请修改其申请，改为根据第8A章（作为具有不同投票权架构的发行人）及/或第18A章或第18C章（作为生物科技公司或特专科技公司）考虑其上市申请，而无需撤回并重新提交申请。拟于上市前作出该等更改的申请人，应透过其保荐人及时与联交所接洽。

第二节：参考指南

鉴于本次改革对市场参与者的影响各有不同，下表指引申请人及发行人参阅本通讯第三节中最相关的部分。

如您属于	请参阅第三节	相关性
已于联交所上市的发行人	3.3(b)	不同投票权比率上限及经济利益放宽措施不适用于已于联交所上市的发行人。对于因现有美国上市而采用《美国公认会计原则》编制报告的发行人，以下两项变动与其持续汇报责任相关：(i) 删除于美国退市后须改用《香港财务汇报准则》或《国际财务汇报准则》的规定；及 (ii) 删除对账表须经核数师审阅的规定，对账表是指载列根据《美国公认会计原则》编制的财务报表与根据《香港财务汇报准则》或《国际财务汇报准则》编制的财务报表之间重大差异所产生的财务影响报表（“对账表”）。
计划于香港进行首次公开招股（“香港IPO”）的公司	3.3(a); 3.3(d)	适用于任何新申请人，不论是否采用不同投票权架构。涵盖拥有权延续性规定的规则化、将保密形式呈交选项扩展至所有申请人，以及优化向保荐人退回上市申请的机制（“退回机制”）。
计划以不同投票权架构进行香港IPO的公司	3.1(a); 3.1(b); 3.1(c); 3.3(a); 3.3(d)	申请人应考虑降低后的财务资格门槛，以及20比1比率上限路径及其经济利益条件。与任何新上市申请人一样，申请人亦须符合规则化后的拥有权延续规定，并可另行选择进行保密形式呈交。
考虑于香港进行第二上市的美国/海外上市公司	3.2(a); 3.2(b); 3.3(c); 3.3(d)	降低后的第二上市门槛同时适用于不同投票权及同股同权发行人。采用《美国公认会计原则》的发行人应注意适用范围扩大及删除转回规定。作为联交所新上市申请人，申请人亦可选择以保密形式呈交，并注意优化后的退回机制，包括披露专业人士身份，以及被退回申请后经调整的禁止申请期起计时间。
生物科技公司/特专科技公司申请人（“合资格特专公司”）	3.1(c); 3.3(c)	此类别的申请人即使符合《上市规则》第8章的财务资格，仍可选择以特专章节途径上市。此举并不构成不同投票权上市的捷径，因为寻求以不同投票权架构上市的的合资格特专公司，仍须完全遵守第8A章《上市规则》的保障措施，包括适合性评估。
保荐人或顾问	第三节全部内容	顾问角色涵盖所有申请人类别。保荐人或顾问应熟悉过渡安排、呈交机制及退回机制的变动。

第三节：三大改革领域

下表概述三大改革领域的现行规定、所采纳的主要建议，以及联交所的相关理据。

事项	现行规定	将采纳的主要建议	理据
3.1 不同投票权
(a) 上市财务资格规定	市值: 不同投票权测试 A：市值不少于400亿港元；或不同投票权测试 B：市值不少于100亿港元，且经审计的最近一个会计年度收入不少于10亿港元。	降低市值门槛：不同投票权测试 A 的市值门槛由降低至不少于200亿港元；不同投票权测试 B 的市值门槛由不少于100亿港元降低至不少于60亿港元，同时最近一个经审计的会计年度收入门槛由不少于10亿港元降低至不少于6亿港元。	香港设立不同投票权架构安排之时，采取类似上市制度、监管水平相若的交易所仍然寥寥可数。联交所因而缺少可资参照的同业经验，联交所在制度设计上采取较为审慎的取态，将财务资格门槛定于相对偏高水平，藉此及早控制不同投票权架构可能带来的风险。经修订后的最低门槛（即60亿港元）仍明显高于同股同权发行人的40亿港元最高市值上市要求，联交所依靠此缓冲以维持投资者保障不变。
(b) 投票权及经济利益	不同投票权比率上限为10比1。	如申请人于上市时市值达到至少400亿港元，不同投票权比率上限或可提高至20比1。	根据现行《上市规则》，发行人于上市后不得调高不同投票权股份占其股本的比率。因此，该20比1的比率上限将不会扩展至已上市的不同投票权发行人。联交所认为，400亿港元的市值门槛已足以缓减投票控制权与经济拥有权之间差距扩大的相关风险，而现有保障措施亦可继续保护少数股东权益。联交所将保留酌情处理“极端不符合企业管治常态”的权力，并将透过日后的上市决策中提供进一步指引。
(b) 投票权及经济利益	不同投票权持股占比至少10%（可按个别情况接受较低比率）。	较低占比的条件：于首次上市时，不同投票权受益人合计持有：(a) 申请人已发行股本总额至少5%；及 (b) 持股价值至少40亿港元。	40亿港元的最低经济利益要求旨在确保不同投票权受益人与其他同股同权股东的利益一致，并提高市场使用者的确定性。即使在极端情况下，例如市值800亿港元的发行人，受益人仅持有5%的经济权益但拥有51%的投票权，联交所仍认为该绝对金额门槛下限能够维持双方利益的一致性。上市后没有持续符合相关要求的规定，此做法与大多数主要不同投票权市场的做法一致。现有规则亦已禁止发行人在上市后增加不同投票权受益人的投票控制权。联交所保留绝对酌情权，在严重违反企业管治规范的极端情况下拒绝批予上市。
(c) 创新性	申请人必须证明其属于“创新产业”公司，方可采用不同投票权架构上市。	不同投票权上市申请人现在可通过以下两种经优化的路径证明其创新性：路径 A：采用本身具有新颖性的技术，或该技术对于其核心业务的新颖性有重要作用；或路径 B：其核心业务的成功源于采用新的业务模式，而该业务模式借助科技实现；该科技本身无需具有新颖性，亦无需对核心业务的新颖性有重要作用。	联交所重申，有关优化并非扩大不同投票权制度的认可范围，而是将现有审批实践正式化，并加入客观及可衡量的标准。不同投票权架构仍仅适用于具有高增长、高投资潜力的公司。创新公司通常应具备的特点仅会于上市时进行评估，上市后没有持续符合相关要求的规定。两种路径均须证明申请人的运营方式具备新颖特点，即其业务运营方式不同于传统行业惯例。此外：路径 A 申请人必须证明以下一项以上特点：(i) 研发为预期价值的重要贡献因素（并披露研发开支）；(ii) 成功归因于知识产权；或(iii) 相对于有形资产总值而言，具有较高市值或无形资产总值。路径 B 申请人必须同时证明：(i) 于业绩记录期内收入的复合年增长率至少达到30%；及(ii) 在所属行业中具有相对突出地位。
	假设合资格特专公司申请人具备创新性。	寻求根据《上市规则》第8章上市的以下额外类别申请人，将被假设符合证明其为创新公司的规定： (a) 合资格生物科技申请人：经营生物科技行业，主要从事至少一项核心产品的研发，并已将该核心产品商业化；于上市前12个月持续进行该核心产品的研发；并拥有该核心产品的知识产权；及 (b) 合资格特专科技申请人：主要从事特专科技行业可接纳领域内的特专科技产品的研发并已将其商业化，同时符合《上市规则》第18C章针对已商业化公司的研发开支百分比测试。
	申请人必须已得到至少一名资深投资者提供具有相当数额的第三方投资。	新指引就“外部认可”规定下“资深投资者”一词的涵义作出更明确的说明。	投资者是否属于资深投资者仍按个别情况判断，并根据投资者的往绩记录、专业知识及财务能力等因素进行评估，包括净资产、管理资产总值或投资组合规模等。对于以财务能力作为相关衡量标准，须进行两次衡量：(i) 投资协议签署前六个月内；及 (ii) 提交上市申请前六个月内。
3.2于海外上市的发行人
(a) 第二上市的资格规定	不同投票权第二上市申请人必须符合与主要上市的不同投票权发行人相同的财务资格门槛（见上文3.1(a)），并须在纽约交易所、纳斯达克或伦敦交易所主市场（“合资格交易所”）拥有两年的合规良好监管记录。	降低不同投票权第二上市的财务资格门槛，与主要不同投票权上市所建议的门槛一致。不同投票权测试 A：上市时的预期市值不少于200亿港元；或不同投票权测试 B：预期市值不少于60亿港元，且最近一个经审计财政年度收入不少于6亿港元。	联交所的第二上市制度依靠发行人主要上市市场的监管框架，前提是发行人的证券交易大部分交易仍在该市场进行。若该等大部分交易转移至联交所，该发行人将须转为主要上市，届时第二上市发行人可享有的豁免亦将不再适用。
(a) 第二上市的资格规定	同股同权海外发行人必须符合以下其中一项准则：准则 A：市值不少于30亿港元，并在合资格交易所拥有五年的合规记录；或准则 B：市值不少于100亿港元，并拥有两年的合规记录，但仅适用于合资格交易所。	准则 A 的30亿港元市值门槛维持不变。准则 B 的市值门槛由100亿港元降低至60亿港元。	第二上市制度高度依赖主要上市市场自身的监管框架。足够高的市值及合规记录可共同证明发行人的素质。鉴于合资格交易所的投资者保障标准与联交所最为接近，因此准则 B 仍仅适用于合资格交易所，并以较短的合规记录要求作为合理安排。
(b) 转为主要上市	现有指引支持发行人由第二上市转换为双重主要上市或完全主要上市。	联交所将刊发更清晰、更易理解的指引，涵盖由第二上市身份转换为主要上市身份的流程，并列明发行人需要完成的实际步骤。	此项转换的基本规定不会改变。联交所只是重新整理相关规定的呈现方式，以便发行人更容易遵循有关流程，并了解相关合规要求。
(c) 进一步便利海外上市发行人的措施	不适用	联交所将继续研究回应人士提出的进一步措施以支持海外上市发行人的建议，并在此过程中与相关持份者合作，仅在联交所认为有需要时才会开展公开咨询。
3.3 首次上市规定及上市安排
(a) 拥有权和控制权延续性	申请人必须证明，在有关期间，申请人一直能够对管理层施加重大影响力的同一股东控制下，以一个整体的形式运营。	联交所将把现有指引转化为成文规则。根据经编辑的测试，如申请人能够证明，从最近一个经审计会计年度开始至上市前紧接时点期间，其对公司管理层的影响力并无发生重大变化，即使控股股东在该期间内发生变化，申请人仍可满足有关规定。	这并非新增的实质性规定，而是将现有长期实践纳入规则形式，并不会改变联交所评估管理层影响力延续性的方式。联交所认为，将既有实践转化为成文规则，可为申请人提供更清晰及更具确定性的指引，同时联交所仍保留在发现申请人试图掩饰控制权变动的真实情况时驳回申请的酌情权。
(b) 财务汇报准则	已于或拟于美国上市的申请人，若寻求于香港作双重上市，其可申请豁免以采用《美国公认会计原则》。	在符合指定条件的情况下，采用《美国公认会计原则》的范围将扩大至美国上市母公司旗下的附属公司，以及具有大量美国业务运营的公司。	将会采用《美国公认会计原则》的发行人，须在其上市文件中的对账表载列重大差异的财务影响。有关发行人上市后亦须在每份年度报告及中期报告中载列对账表。
	采用《美国公认会计原则》的发行人于美国退市后，须改回按《香港财务汇报准则》或《国际财务汇报准则》编制财务报表。	取消该规定。	不适用
	未经审计财务业绩编制的对账表须由核数师审阅。	取消该规定。	不适用
(c) 已商业化生物科技公司及特专科技公司申请人	如生物科技公司或特专科技公司符合《上市规则》第8.05条任何财务资格测试，目前必须按照一般上市途径上市，而不能根据相关特专章节上市。	如生物科技公司或特专科技公司符合《上市规则》第8.05条一项或多项财务资格测试，即使其符合根据《上市规则》第8章上市的财务资格要求，亦可选择适用的特专章节途径，而非一般上市途径。	允许该选择并不会构成不同投票权上市创造捷径。希望采用不同投票权架构上市的合资格特专公司，仍须全面遵守《上市规则》第8A章的保障措施，包括适合性评估，因此有关修改不会降低不同投票权申请人的门槛。
(d) 以保密形式呈交上市申请及优化退回机制	根据现行规则，仅合资格第二上市申请人及合资格特专公司可以进行保密呈交。其他申请人只有在获得个案豁免的情况下方可采用该方式。	所有新上市申请人不论类别均可选择非公开呈交方式。	现行按特定类别的模式反映只有有限类别的申请人可以在提交申请时不公开资料。由于几乎所有发行人均持有商业敏感资料或商业秘密，并可能希望在该阶段合理保护这些资料，因此向所有申请人开放该选择，可使不同规模及业务类型的公司享有平等机会。
	如上市申请并非实质完整而被退回，目前联交所网站仅公布保荐人的身份。	当上市申请被退回时，联交所亦将公布参与编制申请材料的其他专业人士的姓名及角色，包括：保荐人、公司的法律顾问、保荐人的法律顾问、申报会计师及独立核数师、行业顾问、任何同意在申请材料中纳入其工作成果的其他专家，以及任何发起人。退回原因亦将予以公布。	公布该等各方的身份并非为了归责或施加处罚。编制申请材料是申请人、保荐人及其他专业顾问共同参与的工作。该安排旨在提高有关参与方的信息透明度，并鼓励各方共同达到预期标准，同时不会改变目前监管责任的分配方式。
	目前，被退回申请人在八周内不得重新提交上市申请的期限，自上市科决定退回该申请之日起计算。	八周期限的起算点将不再以原退回决定日期计算，而将改为以下较适用日期之一： (i) 任何适用覆核程序的申请期限届满之；或 (ii) 如申请人提出覆核，则为覆核程序结束之日。	退回决定只有在申请人选择进行的任何覆核程序完成后，才应被视为最终决定。未申请覆核的申请人，其禁止期将在覆核申请期限届满时开始；提出覆核的申请人，则在覆核程序结束且维持退回决定后开始计算。无论何种情况，所有申请人均会在退回决定最终确定后经历完整八周期限。

第四节：联交所维持现状的事项

并非所有建议均按原建议采纳，申请人应注意联交所选择维持现有框架的事项。就不同投票权比率上限而言，联交所决定不降低适用于20比1比率上限门槛的400亿港元市值门槛，亦拒绝将该比率扩展至已以不同投票权架构上市的发行人。有建议提出将降低后的测试B门槛只保留予路径A申请人，此建议未获采纳，原因是有关门槛旨在确保发行人具备最低程度的投资者支持规模，而非用于区分不同类型的创新。就海外上市发行人而言，联交所保留第二上市资格的准则A及准则B作为两套独立标准，而非将两者合并，并继续维持仅适用于合资格交易所发行人的较高要求。就首次上市规定而言，有关拥有权延续规定的更根本性替代方案，包括以实质性反包装上市测试取代该规定，或完全取消该规定并仅依赖上市适合性评估，均未获采纳。

第五节：下一步

回应人士亦提出多项超出现行建议范围的议题，联交所已将该等议题列入下一阶段改革的考虑范围。此等议题包括更新上市发行人的持续责任，扩大中型及成长型公司的上市渠道，及促进高增长行业的上市。联交所已确认，将另行检讨GEM及其特专上市制度的监管框架，包括特殊目的收购公司制度及特专科技公司上市途径，并将在其后发布进一步咨询文件。

本轮改革引入多项影响大型及成熟发行人的措施，尤其是已经于主要海外交易所上市的发行人，以及已商业化的生物科技公司或特专科技公司。下一阶段改革将带来哪些变化，值得市场关注。

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